مدل قیمت‌گذاری بین‌دوره‌ای دارایی‌های سرمایه‌ای با استفاده از تغییرات زمانی کواریانس‌های شرطی

اقتصاد پولی مالی

مقاله 2، دوره 21، شماره 7، دی 1393، صفحه 1-29   

نوع مقاله: پژوهشی

شناسه دیجیتال (DOI): 10.22067/pm.v21i7.42828

نویسندگان

اسداله فرزین وش^{* 1}؛ شاپور محمدی²؛ حجت‌اله باقرزاده¹

¹دانشکده اقتصاد دانشگاه تهران

²دانشکده مدیریت دانشگاه تهران

چکیده

مرتون (1973) در مطالعه بنیادین خود مدل قیمت‌گذاری بین‌دوره‌ای که مبنای مطالعات تجربی زیادی قرار گرفته است را استخراج کرد. در این مدل، بازده انتظاری دارایی به کوارایانس شرطی پویای آن دارایی با پورتفولیوی بازار و متغیرهای وضعیت که جانشین فرصت‌های سرمایه‌گذاری هستند، بستگی دارد. با توجه به پویا بودن این مدل، در این مطالعه از مدل قیمت‌گذاری بین دوره‌ای استفاده شده و پارامترها با رویکرد سیستمی معادلات رگرسیونی به ظاهر نامرتبط و با در نظر گرفتن تغییرات زمانی کواریانس‌های شرطی برای اقتصاد ایران برآورد شده است. بدین منظور از داده‌های ماهانه شرکت‌های بورسی طی دوره زمانی 1390- 1373 استفاده گردید.
در این مطالعه، ابتدا از مدل‌ گارچ چند متغبره به منظور برآورد کواریانس شرطی بازده پورتفولیوها با همدیگر و با بازده بازار استفاده کرده و نشان که این کواریانس‌های شرطی چگونه بازدهی انتظاری پورتفولیوها را پیش‌بینی می‌کنند. هم‌چنین، تاثیر اخبار غیر منتظره (تغییر بی‏ثباتی شرطی بازار) و اثر آن بر رابطه ریسک و بازده را در یک مدل سیستمی بررسی شد.
نتایج نشان داد تغییر درجه بی‌ثباتی شرطی نسبت به دوره قبل آن می‌تواند تاثیر مثبت و معنی‌داری بر پاداش ریسک پورتفولیوها داشته باشد. هم‌چنین، معنی‌داری ضرایب کواریانس‌های شرطی نشان می‌دهد پورتفولیوهای تشکیل داده شده در مدل قیمت‌گذاری بین‌دوره‌ای به خوبی قیمت‌گذاری می‌شوند و می‌توانند باعث تحریک پاداش ریسک شوند. تغییرات بازده قیمتی بازار طلا به عنوان متغیر جانشین فرصت سرمایه‌گذاری نیز تاثیر معنی‌داری بر رابطه ریسک و بازده دارایی‌ها نداشت.

کلیدواژه‌ها

قیمت‌گذاری بین‌دوره‌ای دارایی‌های سرمایه‌ای؛ کواریانس‌های شرطی؛ معادلات رگرسیونی به ظاهر نامرتبط

مراجع

[1] Kimyagari, A; Eslami Bidgoli, Gh and Eskandari, M. (1386). Examination of relationship between risk and return in Tehran stock in Famma and French three factor model. Financial research, 9 (23), P. 61-81.

[2] Adrian, T. and Franzoni, F. (2009). Learning about beta: Time-varying factor loadings, expected returns, and the conditional CAPM. Journal of Empirical Finance. Vol. 16, PP. 537-556.

[3] Bali, T.G., Engle, R.T., (2010). The intertemporal capital asset pricing model with dynamic conditional correlations. Journal of Monetary Economic 57, 377-390.

[4] Bali, T.G., (2008). The intertemporal relation between expected returns and risk. Journal of Financial Economics 87, 101-131.

[5] Bali, T., Cakici, N., Yan, X., and Zhang, Z. (2005). Does Idiosyncratic Risk Really Matter? The Journal of Finance, Vol. Lx, No. 2.

[6] Campbell, J. Y., (1993). Intertemporal Asset pricing without consumption data. The American Economic Review, Vol. 83, No. 3 (Jun., 1993), PP. 487- 512.

[7] Carhart, M.M., (1997). On persistence in mutual fund performance. The Journal of Finance, Vol. 52, No. 1 (Mar., 1997), PP. 57-82.

[8] Chen, L., Zhang, L., 2009. A better three-factor model that explains more anomalies. Journal of Finance.

[9] Chen, N., Roll, R. and Ross, S. (1986). Economic forces and the stock market. The Journal of Business, Vol. 59, No. 3, 383-403.

[10] Engle, R., (2002). Dynamic conditional correlation: A simple class of multivariate generalized autoregressive conditional heteroskedasticity models. Journal of Business and Economic Statistics, Vol. 20, No. 3 (Jul., 2002), PP. 339-350.

[11] Epstein, L. G. and Zin, S. (1989). Substitution, risk aversion, and the temporal behavior of consumption and asset returns: A theoretical framework. Econometrica, Vol. 57, No. 4 (Jul., 1989), PP. 937-969.

[12] Epstein, L. G. and Zin, S. (1991). Substitution, Risk Aversion, and the Temporal Behavior of Consumption and Asset Returns: An Empirical Analysis," Journal of Political Economy, No. 99, 263-86.

[13] Fama, E. F., and French, K. R., (1992). The cross section of expected stock returns. The Journal of Finance, Vol. 47, No. 2 (Jun., 1992), PP. 427- 465.

[14] Fama, E. F., and French, K. R., (1993). Common risk factor in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial Economics, Vol. 33, 3-56.

[15] French, K., Schwert, G., and Stambaugh, R. (1987). Expected Stock Returns and Volatility. Journal of Financial Economics. Vol. 19, 3-29.

[16] Giovannini, A., and Weil, P., (1989). Risk Aversion and Intertemporal Substitution in the capital asset pricing model. NBER Working Paper Series, No. 2824.

[17] Glosten, L., Jagannathan, R., and Runkle, D. (1993). On the Relation between the Expected Value and the Volatility of the Nominal Excess Return on Stocks. The Journal of Finance. Vol. XLVIII, No. 5.

[18] Goyal, A., and Santa- Clara, P. (2003). Idiosyncratic RiskMatters! The Journal of Finance. Vol. LVIII, No. 3.

[19] Hardouvelis, G. A., Kim D., and Wizman T.A., (1996). Asset pricing models with and without consumption data: An empirical evaluation. Journal of Empirical Finance, Vol. 3, 267-301.

[20] Harvey, A. (1990). The econometric analysis of time series (2rd e.). London School of Economics handbooks in economic analysis, Philip Allan.

[21] Jegadeesh, N., Titman, S., (1993). Returns to buying winners and selling losers: implications for stock market efficiency. Journal of Finance Vol. 48, 65–91.

[22] Lundblad, C. (2007). The risk return tradeoff in the long run: 1836–2003, Journal of Financial Economics, 85, 123–150.

[23] Markowitzh, H., (1952). Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investment. New York: John Wiley.

[24] Merton, R., (1973). An intertemporal capital asset pricing model. Econometrica, Vol. 41, No. 5 (sep., 1973), PP. 867-887.

[25] Merton, R., 1980. On estimating the expected return on the market: an exploratory investigation. Journal of Financial Economics 8, 323–361.

[26] Ng, D., (2004). The international CAPM when expected returns are time – varying. Journal of International Money and Finance. Vol. 23, 189-230.

[27] Parks, R.W., (1967). Efficient estimation of a system of regression equations when disturbances are both serially and contemporaneously correlated. Journal of the American Statistical Association 62, 500–509.

[28] Sharp, W.F., (1964). Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risks. The journal of Finance, Vol. 19, No. 3 (sep. 1964), PP. 425- 442.

[29] Turner, C., Startz, R., Nelson, C. (1989). A markov model of heteroskedasticity, risk, and learning in the stock market. Journal of Financial Economics 25, 3-22. Nort -Holland.

[30] Weil, P., (1989). The Equity Premium Puzzle and the Risk-Free Rate Puzzle. Journal of Monetary Economics, No. 24, 401- 421.

[31] Weil, P., (1990). Non- expected Utility in Macroeconomics. Quarterly Journal of Economics, No. 105, 29-42.